原標題：中植系一個金融王國異變史（上）| 公司匯

在風云變幻的資本市場，即便道行再高深的風水師，也無法掐指一算道出下一個風口究竟意味著天堂，還是地獄。

2018年3月28日，一個極普通的星期三，備受市場矚目的“安邦事件”塵埃落定。民營金控派系過往數年狂飆突進如日中天的時光終于劃上了句號。“鍍金時代結束了”，一位資深市場分析家感慨。

據新華社等官方媒體報道，上海市第一中級人民法院于當日公開開庭審理安邦集團原董事長、總經理吳小暉犯集資詐騙罪、職務侵占罪一案，后者被指控涉嫌集資詐騙652.48億元，職務侵占100億元保費。

很多人通過央視畫面目睹了吳小暉掩面而泣的一幕。“我深刻的懺悔，知罪悔罪”，吳說。據悉，在保險保障基金為安邦注入608億人民幣的注冊資金后，該公司的戰略投資者遴選工作已同步展開。“這相當于一場‘混改’，包括阿里、騰訊這樣的機構都有機會入場”，上述人士稱，“但安邦注定不會再是過去的那個安邦”。

頗具深意的是，就在同一日下午，中央全面深化改革委員會審議通過《關于加強非金融企業投資金融機構監管的指導意見》，盡管詳細文件迄今未能公布，但業內普遍認為，未來的監管重點仍是民營金控派系。

北京建國門外大街6號，那兩座連體的安邦保險大廈，一年之后當迎來數位新股東。但并非所有的故事都將揭開新篇。事實上，在極不尋常的2018年，有些人，有些事，仍在摸索中尋求切換軌跡改變命運的那個關鍵性“奇點”。而他們或許是下一個主角。

轉換一下鏡頭。

對于曾視登陸A股為一種奢望的中國“獨角獸”們而言，2018年儼然成為它們回歸的一場盛大派對。而在這場盛宴啟動之前，率先扛起大旗的三六零（601360.SH）早已得其所愿，盡管其市值已距峰值時跌去近四成。

同時，伴隨著2017年的亮麗業績以及諸多看點，房地產行業的“利潤之王”中國恒大（3333.HK）回歸A股的步伐也已愈發順暢。

盡管三六零與中國恒大所屬行業不同，但除了“回歸”這一共同屬性外，二者背后還隱藏著同一個戰略投資者——在資本市場中長袖善舞、低調潛行的中植系。

沒錯，這又是一位響當當的角色，該派系能夠隱秘地連續參與2家“獨角獸”級別公司的私有化進程，即是最好的例證。

三六零公告顯示，中南文化（002445.SZ）通過參股芒果文創參與三六零私有化進程，并間接持有后者股份約458萬股。而中植系此前通過旗下北京中融鼎新和常州京控合計持有中南文化股份比例為16.29%，系后者第二大股東。

中植系入主中南文化，被業內人士定義為“中植模式”一個經典的資本運作樣本。《投資時報》記者通過中南文化歷史沿革及公告了解到，早在2011年至2013年間，中植系旗下嘉誠資本和中植資本即先后通過兩次定增認購大唐輝煌股份。2013年12月，中植資本全資子公司常州京控同樣以定增方式潛入中南文化。2014年3月，中南文化又以發行股份及支付現金方式收購大唐輝煌100%股權，中植系就此不僅實現所持標的的資產證券化，還以第二大股東身份與中南文化合作涉足與后者主業跨度極大的文化產業。當然，嘉誠資本成功獲利了結已實現資金的回籠。

無他，唯手熟爾。中植系之于中國恒大的路徑與之相仿。2016年5月，前者旗下中融國際信托有限公司（下稱“中融信托”）的全資子公司中融鼎新作為普通合伙人，與韜蘊資本合作共同成立深圳市中融鼎興投資合伙企業（有限合伙），進而成為中國恒大引入的戰略投資者之一，其持有后者股份的比例為1.32%。

兩家同屬民企又均以“中”字掛帥的企業事實上還有著更深層次的合作。2016年8月，有媒體披露中國恒大舉牌萬科（000002.SZ）資金中的91.1億元正是來自中融信托成立的信托計劃。不過，中融信托方面迅速予以澄清，表示相關資金對于中國恒大有特定用途，并會根據雙方合同約定的使用范圍使用，且未參與萬科股權投資。盡管對于“特定用途”市場有不同解釋，但市場普遍推測，中植系當是中國恒大“金主朋友圈”中隱匿的一位。

這樣的游戲有一有二，還會陸續有來嗎？答案是否定的。中植系這種依托信托為融資平臺翻云覆雨的資本運作模式恐難再繼續。

3月12日，經緯紡機（000666.SZ）發布公告稱，該公司通過發行股份及支付現金相結合的方式購買中植集團（中植系核心持股平臺之一）所持有中融信托約32.99%股權。

市場分析人士認為，這是中植系實際控制人解直錕自香港低調返京后采取的最重要動作。至于其背后的意義，他們表示堪與此前萬達王健林連續拋售海內外核心資產，大力度去杠桿相提并論。“當政策層面發生根本性轉變后，再重要的資產都比不上生存權”。

當然，由直接坐陣并通過信托平臺在資本市場狼奔豕突，到變身經緯紡機第二大股東間接持有中融信托股權，個中利弊得失勢必經過無數次兵棋推演。現在，中植系恢復到那個“不謀求控股權”的二股東身份；但另一方面也失去對賴以生存的資金池予取予奪的自主權，其龐大的資本版圖可能面臨大幅收縮的境地。

神秘的第四大股東

產業鏈核心所屬性質的轉變，是否會令中植帝國面目為之大變？

還是先來關注經緯紡機的那則公告。公告顯示，該公司與中植集團交易完成后，將持有中融信托約70.46%的股權，中植集團則成為經緯紡機第二大股東，持有其股份數量不超過3億股。

事實上，本次交易完成后，中植集團間接持有中融信托的股份比例最多可達21.14%。通過中融信托官網可知，本次交易之前，中融信托四大股東分別為經緯紡機、中植集團、哈爾濱投資集團和沈陽安泰達商貿有限公司（下稱“安泰達”），持股比例分別為37.47%、32.99%、21.54%和8.01%。

其中，經緯紡機由中國恒天集團控股，2017年6月，后者已整體并入中國機械工業集團公司，成為其全資子企業。哈爾濱投資集團系哈爾濱國資委旗下企業。安泰達是沈陽一家普通民企，且該公司公開資料中并無對外投資信息。

這其中，《投資時報》記者發現有兩點值得注意：一是安泰達的前身為沈陽益豐投資顧問有限公司，是天津中福瑞財務咨詢有限公司控股子公司。而天津中福瑞由中泰創展100%控股，后者實際控制人系解氏家族成員、中植系主要成員之一解茹桐。安泰達所持中融信托的股權比例，剛好令中植系之前成為中融信托的事實第一大股東。

盡管中融信托的歷次公告從未對這一名不見經傳的第四大股東做出過詳細說明，但該公司的歷史沿革剛好解釋了中植集團作為中融信托第二大股東，卻在管理層方面掌握著絕對的話語權的真實原因。

二是上述交易完成后，如若算上安泰達所持中融信托股份，中植系間接持有的中融信托股權比例最高可達29.15%，為后者的第二大股東。這從某一層面再度印證了中植集團關于“本次交易完成后，永不謀求上市公司實際控制權”承諾的真實性。不過，中融信托管理層是否最終更換或許才是決定其能否摘掉“中植系”標簽的關鍵。

對于中植系為何選擇在這一特殊時點出讓被譽為金融牌照“萬金油”的信托牌照控制權，相關專業人士表示，一方面，前央行行長周小川以及新任央行行長易綱近期先后兩次重點點名了“野蠻生長”、“隱形”的金控集團，相關利益方無不感到緊張；另一方面，信托產品證券投資類業務目前已是層層受限。

《投資時報》記者通過整理發現，除去已“繳”的信托牌照外，中植系目前還持有資產管理、基金銷售、典當（近50家分支機構）、保險（恒邦財險和橫琴人壽）、期貨（中融匯信）、租賃公司（10家左右）、北京中融匯投資擔保有限公司和保理公司（5家左右）等多張金融牌照。即便身為核心的中融信托在體系內的角色已然轉換，中植系金控帝國的版圖依舊壯觀。

那么，上述金融牌照會追隨“大哥”部分離去嗎？特別是經由這些眼花繚亂的牌照締生，針對資本市場股權的連番財技會受到嚴重沖擊嗎？

隨著萬億規模資管市場大洗牌開始，資管新規過渡期可能延長半年至2019年末，中植系的上市公司持股版圖注定將隨時出現變化。

據Wind數據不完全統計，截至2018年4月2日，該派系直接持股的上市公司（包括新三板公司）接近60家，總市值接近430億元。而由中植系除中融信托以外平臺直接或間接持股、中融信托資管產品直接或間接持股，以及中融基金旗下產品持股的A股上市公司，接近百家。關于后者的市值統計，目前難以完成。

但有一點現在可以確認。無論中融信托第四大股東是否隸屬中植系，信托行業“回歸本源”的寒冬行情都將令該派系面臨金融強監管境地。

該到了揭開底牌的時刻。中植系是否應對有術進退有方，隱秘的中植帝國如何建立，解直錕究竟是何許人也，該派系除中融信托外的重要平臺還有哪些，為何近年來該派系突然由幕后走到臺前？《投資時報》記者通過其歷史沿革、相關公司年報、Wind數據、天眼查、企查查等與其相關的公開信息整理之后，盡力撥開長期包裹在帝國版圖上空的那團迷霧。

低調潛行的“解老板”

當之無愧百度百科中公開資料最少的資本大佬之一。在2016年5月解直錕成為美爾雅（600107.SH）實際控制人之前，除因與著名歌手毛阿敏結緣而短暫被人關注外，解及其中植系在外界看來從來異常隱秘。而中植系在上述時間點至今不到兩年時間里的曝光率，已遠超該派系前三十年相關新聞的總和。

不過，即便是解直錕及其中植系已走到臺前，美爾雅公告中對于解的介紹也僅僅是“在金融領域從業19年以上，有著豐富的行業經驗。1995年4月至2000年6月，任中植企業集團有限公司董事長；2006年6月至2015年6月任中植企業集團有限公司董事局主席”、“直接控制和間接控制27家公司”。

相較該派系上千家公司構成的錯綜復雜的資本版圖，上述公開信息可以說聊勝于無。

作為2018年胡潤中國富豪榜上以其家族335億資產排名第98位的富豪，解直錕在創建中植集團之前，坊間傳言中對其發跡路徑的描述大體一致：在90年代早期短時間內從印刷廠工人升至廠長，隨后下海經商依靠木材生意完成原始積累，并在伊春打造了迷你版的中植集團。據天眼查顯示，伊春的中植實業版圖成員公司目前大多已處于注銷狀態。

自1997年開始，中植集團依靠兼并、收購不良資產，在造紙、房地產開發，產業投資、礦業投資等諸多領域都有所涉獵，還與眾多地級政府合作開展公路、水利等基礎設施項目建設——這儼然是如今中植系的雛形。

2002年，隨著入主中融信托，中植系依托前者逐漸滲入金融領域，完成了由實業到“全牌照”金控帝國的轉型。

所謂“中植模式”，就此成型。

有趣的是，在這一時點，“解直錕”也接替其原名“解植坤”正式亮相。

與傳統信托模式不同，中融信托的通道業務大多為中植系自身所用。《投資時報》記者查閱中植系旗下幾百家有限合伙企業發現，其中大多數有限合伙人與普通合伙人均為其體系內公司，只是中間穿插了多層關系——從解直錕到控股企業，最多需穿透8層持股關系方實現控股。而在中植系上千家公司中，類似復雜結構卻為常態。

由背靠“原始森林”資源賺取第一桶金，曾經的黑龍江省伊春市五營區一名普通印刷廠工人締造的派系，歷經逾三十載，終于成為以中融信托為核心，集資產端、中介平臺、融資端及資產證券化平臺于一身資本運作全產業鏈民營集團。

區別于資本市場頻頻舉牌的安邦，實業體量龐大、海外高頻收購的海航等民營派系，中植系旗下上千家公司相互交錯，三分之一以上的有限合伙企業穿針引線，子公司、孫公司股權關系千轉百回。但縱有萬般變化，總有一定之規，不求控股但求利益最大化永遠是核心主旨。

效果顯而易見，迄今專業機構也只能以“超過萬億”這樣的模糊數字來形容其資產體量。

“玩轉”資產證券化

資產證券化可以說是這個龐大派系在資本市場輾轉騰挪的利器之一。

如果說中植系入主中南文化只是“中植模式”的縮影，那么與之類似的礦業資產和金融牌照的資產證券化，則令中植系實現超常規擴張：不僅資產升值，還通過入股目標公司完成版圖擴充。

對于礦業，解直錕似乎情有獨鐘。

2008年6月，中融信托先后多次成立信托計劃募集資金為中植系所用，最終占股65%成為西北礦業第一大股東。值得一提的是，中植系的朋友圈成員之一新湖中寶（600208.SH）則以7.5億元買入其余股權。鑒于兩家的親密關系，也為了未來進一步合作，中植系與新湖系不久便共同成立了新湖財富。

復雜的股權關系以及更名策略是中植系旗下子公司的另一大特色。天眼查顯示，解直錕通過五層架構控股西北礦業，而之前參與并購的中植系公司為北京興嘉盈（現更名為興嘉盈礦業投資集團有限公司），后者直接控股股東則為中融匯投資擔保有限公司全資控股公司海潤泰達（原名西部建元）。

法人為解氏家族成員解子征的西北礦業目前旗下擁有六家礦業公司，采礦證多達數十個，礦產資源“豐富”。通過信托募集資金參與并購，并利用西北礦業眾多礦產設立新的信托產品募集資金，繼而持續收購礦產抑或實現資產證券化——資金循環往復，杠桿得以放大數倍。

必須注意的是，通過體系內資金平臺募得資金收購礦業公司，相關股權再質押回中融信托，一番左右手對倒，其礦業資產的收購成本僅相當于當初募集資金所需支付的利息。

同時，《投資時報》記者查閱資料發現，中植系通過旗下無錫興源融通投資中心（有限合伙）還分別投資了安順中云煤業投資有限公司、桑植縣晶鵬礦業有限公司、桑植縣晶貝礦業有限公司、雙鴨山市興業資源投資有限公司、桑植縣晶祥礦業有限公司、西烏珠穆沁旗宏達礦業有限責任公司和江陰湧金稀土投資有限公司股權。這顯然是西北礦業模式的快速復制。

2013年6月，興業礦業（000426.SZ）宣布擬向大股東興業集團及西北礦業定增1.04億股募資10億元。認購8億元的西北礦業就此躋身該上市公司第二大股東，而興業礦業也從此成為中植系的第一家礦業上市平臺。

成也礦業，敗也礦業。

隨著借殼上市監管政策趨嚴，以及礦產行業的產能過剩和整體經濟環境利空影響，這個被金融屬性催生出來的行業泡沫不久破滅，不僅僅是礦業信托產品數量遭遇腰斬，礦產品價格也屢創歷史新低，更不用說礦自身的價值。中植系一度冀望將其他礦業資產打包實現曲線上市的計劃，也就此遙遙無期。

資本的嗅覺素來靈敏，更不會過分戀戰，當下一個利潤金礦乍現脈苗之時，天空中的禿鷲早盤旋已久。近些年，中植系又陸續將旗下多家融資租賃公司與上市公司進行重組實現金融資產證券化，涉及金額又逾百億。

2015年4月，金洲慈航（原名金葉珠寶，000587.SH）公告稱，該公司擬向中融資產、盟科控股、盛運環保及重慶拓洋發行股份共計2.78億股，并支付現金26.33億元，用以購買豐匯租賃90%股權。

《投資時報》記者了解到，豐匯租賃的實控人解直錕通過盟科控股、中融資產、重慶拓洋分別持有豐匯租賃23%、42%、2.5%股權，合計持股比例為67.5%。豐匯租賃剩余未被收購的10%股份為北京首拓持有。北京首拓的控股股東為上海首拓，而上海首拓實際控制人同樣是——解直錕。

重組交易完成，中植系共間接持有金洲慈航1.91億股，占非公開發行后總股本的17.98%，目前市值29.05億元。有趣的是，金葉珠寶的前身乃是與解氏同為背靠伊春“原始森林”起家的黑龍江綏化人馮永平創建的光明集團。

同樣的模式還出現在中程租賃與大名城（600094.SH，中植系持股比例：8.25%）、潤興租賃與寶塔石化（運作失敗，000595.SZ）、慶匯租賃與寶德股份（300023.SZ，持股比例：18.17%）、摩山保理與法爾勝（000890.SZ，持股比例：15%）等一系列資本運作中。